一，事件背景
一月已到，也就正式拉开年报行情！预增预喜的板块效应还是很强的，如何找寻确定性更强的品种呢？今天就来聊聊这个话题。
比如容百科技(688005)公告，预计2021年净利润为8.9亿元至9.2亿元，同比增长317.71%到331.79%。都知道容百科技可以说是多个题材傍身，除了是锂电正极材料的龙头企业之外，同样也是钠离子电池的正极材料供应方，可以说容百在正极材料上的造诣是很高的。实际相比正极材料，还有一个更值得关注的赛道，三元前驱体。
二，认识三元前驱体
三元前驱体是制备三元正极的关键材料，是链接上游有色金属（硫酸镍、硫酸钴、硫酸锰及前端冶炼环节等）和下游锂电材料的关键环节。前驱体的性能直接决定了三元正极材料的粒径、元素配比、杂质含量等主要理化性能，从而影响锂电池的一致性、能量密度、循环寿命等核心电化学性能。
三元前驱体材料是镍钴锰氢氧化物 NixCoyMn1-x-y(OH)2，其中镍钴锰的比例(x:y:1-x-y)可以根据下游材料、电池客户的需求进行设计，其性能受原材料和制备工艺的影响大，因此企业竞争壁垒来自原材料掌控能力及技术迭代速度，成本控制能力为核心竞争要素。
前驱体的价值可占到三元正极材料价值的一半以上，而正极材料在锂电池材料成本中的占比则高达40%左右。
三，行业现状
1.定价采取采取成本加成模式，上游原材料为主导因素。
行业定价模式基本采用原材料+ 加工费，而在前驱体成本构成中，原材料占比 90%以上，制造费用费占比 5-6%，所以呈现来料加工的特点，客户类型（国外高于高内）和产品类型（镍含量越高，加工费越高）共同决定产品售价。一般来说，虽然产品售价波动较大，但其加工费则基本恒定。
原材料采购模式和价格对前驱体加工盈利能力影响最大，尤其是没有采取产销对冲形式的企业。所以，上游原材料价格波动是影响前驱体企业利润的主要因素。
2.专业化企业具备更好的客户视野和技术积累
垂直一体化布局的上游企业（如格林美、华友钴业）具备上游资源的开采和冶炼能力，可以有效对冲原材料价格波动的影响；聚焦三元前驱体加工的企业具备更好的客户视野和技术积累，邦普和芳源注重单一大客户的积累，主要产品分别为 NCM811/523 和 NCA，在最具技术领先代表性的 NCM811 材料上缺少先发优势。
3.专业化厂商毛利更高
前驱体多为共沉淀法（湿法）制备，三元材料多为高温固相法（火法）制备，现阶段正极材料企业对于前驱体生产的技术储备尚显不足，在前驱体产能方面存在明显的规模劣势。所以正极材料企业前驱体相关业务毛利率水平显著低于专业前驱体企业。
以 2020 年为例，正极材料企业（容百科技）的前驱体相关业务毛利率水平为-0.07%，冶炼-前驱体一体化公司（格林美、华友钴业）的毛利率水平为 19.92%和 17.29%，专业前驱体生产企业（芳源股份、中伟股份）的毛利率水平为 18.41%和 13.16%。
4.“红土镍-镍铁-高冰镍-硫酸镍” 工艺路线带来的镍增量
考虑到“镍铁 -高冰镍-硫酸镍”的加工成本，相比于直接出售镍铁给不锈钢企业，加工成硫酸镍后，单吨利润可增厚 1.7-2.7 万元（以镍价计）。冶炼企业供应高冰镍的积极性显著提高，将大幅缓解动力电池用镍需求，引导价格回归合理中枢。
但值得注意的是，由于这种优势是硫酸镍和镍铁价差导致的，未来如果镍铁价格上涨，这种优势就会消失。
6.集中度逐渐提升，头部企业持续推动扩张
从行业集中度看，2017-2020 年行业集中度持续提升，CR5 从 2017 年 38%提升到 2020年的 72%，行业集中度提升明显。随着头部企业加大产能扩张力度，行业集中度有望持续提升。
7.专业化企业优势在于客户和技术，一体化企业则强于原料和成本
专业化企业在获得全行业客户订单方面和技术积累方面具有独特优势。专业生产前驱体的独立第三方企业，客户来源更加广泛，更能了解到整个市场需求，比起自产自用的封闭形式，技术迭代更快。一体化企业具备资源优势和成本优势。冶炼-前驱体一体化企业（如华友、格林美）掌握了上游原材料的来源，可以有效对冲原材料价格波动的影响，进而可以有效控制前驱体生产成本，利于其向下布局前驱体相关产业链。
8.前驱体盈利能力保持稳定
除部分资源品（锂、钴）及易受资源品价格波动影响的三元材料、电解质外，其余动力电池的大部分材料毛利率持续下滑。但是，2018-2020 年三元前驱体公司毛利率分别为 12.4%、13.8%、13.2%，保持相对稳定的趋势，是中游材料环节中少见的量利齐升的环节。
四，相关上市公司
目前从事前驱体业务的公司超过 20 家，根据业务性质，可以将其划分为三类：
1）专业生产三元前驱体的企业：在三元材料产业链中仅从事三元前驱体这一个环节；
芳源股份、中伟股份、邦普循环（宁德时代孙公司）
2） 冶炼-前驱体一体化布局的企业：在从事三元前驱体业务的同时，具备上游钴镍锰等盐的冶炼能力或具有上游钴镍锰资源的开采。
格林美、华友钴业、赣锋锂业
3）三元材料向前驱体环节延伸的企业：主营业务为三元正极，拥有少量前驱体产能，该产能以自用或用于研发，少量用于对外销售。
当升科技、道氏技术、容百科技、厦门钨业
