稀有金属概念股

最近一段时间，不少朋友来问我这一轮锑和钼的价格空间怎么看，所谓”周期不言顶”，供需格局没有发生逆转的情况下，参考最近的一次小金属超级周期：碳酸锂，在下游电动车需求持续非线性爆发的背景下，其价格在两年之内迅速从6万涨到60万，参考下面这张图，目前钼的价格恰好刚刚突破历史新高，刚开始加速，而锑的价格相较历史高点还有大约50%的空间（8W+到12W+），并未观察到任何加速的迹象：

在之前的多篇文章中，我明确表达过，周期品的价格上涨来自于一次又一次的超预期，无论是发生在需求端还是供给端，大家可以回过头去看前两年的碳酸锂，第一次突破历史新高的时候（17-18万，2023年一季度），天齐锂业的股价在当年2月份前后见顶，市场认为碳酸锂都新高了，差不多了吧？但随着下游的持续爆发以及供应链近乎疯狂的囤货风气，在随后的十个月里，碳酸锂价格迅速涨到了超乎想象的50万以上，我相信如果你在3年前去问天齐锂业的董秘碳酸锂有没有可能超过50万，得到的答案应该是“想都不敢想“，又比如隔壁光伏的上游硅料，从5万涨到30万，何尝不是下游需求一轮又一轮的爆发呢？

随着今年国内经济复苏的预期，整个宏观背景是非常友好的，中观到行业层面，锑的下游增量主要来自于光伏，钼的下游主要来自工程钢和不锈钢，前者带有能源金属属性，后者无疑伴随地产修复预期下的传导，我相信无论你去问哪个专家，他都不敢在现在这个位置对锑和钼的顶部价格做预判，因为这两类的特性都是下游才刚刚起来，而短期供需差根本没有任何逆转的可能，更何况硅料跌价之下，光伏需求的一致预期还在不断上调（锑的供需差可以参考我之前的文章：湖南黄金/华钰矿业：无解的供需硬缺口（锑）；硅料跌价利好光伏放量逻辑在：光伏没有永远的大哥，硅料跌价后就搞弹性最大的 ）

另外，我发现许多大V根本搞不清产品价格和股价之间的关系，举个例子，硅料最近从15万反弹到23万了，通威和特变电工的股价涨了吗？碳酸锂的价格从22年下半年开始持续上涨到超过60万，天齐锂业的股价反而腰斩了。再者，生猪的价格从去年二季度的11块出头迅速涨到下半年的27块钱，牧原股份/新希望的股价却一直趴在地板上。

显然，静态观测周期品的价格走势从而指导投资，其有效性是比较低的，甚至有时候结果会非常惨烈。

我以前说过，周期股的股价表现，向来都不是一波走完，简要地概括，一般分为3个主要阶段：早期博弈阶段（供需差已经明确，但产品还未开始上涨）、产品价格印证下的主升阶段、首次业绩释放下的股价表现阶段（注意是首次），上面举的所有例子，都可以框进去：

除了大概率已经演绎完成的天齐、通威和牧原，最近正在演绎的还有 油运：中远海能/招商轮船、煤：陕西煤业/山西焦煤，按照上面的规律，其各自处在哪一个阶段，一目了然。

由上可见，大家可以去自行对照一下，现在小金属里边的 金钼股份/洛阳钼业、湖南黄金/华钰矿业 还仅仅在第一个阶段；当然万事无绝对，最终还是要具体情况具体分析，但其中的共性是显然存在且高度有效的，很明显，现在锑和钼还仅仅在在I/II阶段，尤其是锑的价格还没加速呢。

如果还有人问你锑和钼的价格应该看到哪里，股价涨完没有？你应该告诉他：请把格局打开，这才哪到哪？

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无解的供需硬缺口（锑）

锑是工业味精：1）锑资源储量少，全球只有180万吨到200万吨左右；2）应用少，主要在阻燃剂，光伏玻璃，还有锑液体电池，硬质合金等高精尖领域；3）行业中的企业也较少，资源主要被几个大企业垄断。全球储量去年有200万吨。从地区上来看，主要还是分布在太平洋和地中海沿岸。从国家上来看，中国48万吨，俄罗斯35万吨，玻利维亚31万吨。塔吉克斯坦的康桥奇金矿探明的锑矿资源有前景。

而目前国内资源储量不断下降，前几年中国储量占到全球的80%，但是近几年逐步降低至全球的25%-30%左右，产量不断下降，但是冶炼产能和需求又保持高位。因此每年对于原料的进口依赖也是逐年加大。进口量来看，未来俄罗斯会有增量，塔吉克斯坦长期来讲是减量，澳大利亚长期来看是减量，整体来看出口缺口还会比较大。

我们可能要从进口锑矿转化为进口氧化锑或锑锭的国家，因为我们作为全球的制造中心来讲，对于锑的消费的需求还会逐渐增长，这个地位还会保持不变。供给端需求端会保持增长，但是供给端却发生了很大的变化，所以这也是我们对于看涨长期价格的基本面的支撑。

目前锑的储采比仅仅为18：1，也就是说，按现在已探明的锑矿储量，假设需求完全不增长，不到20年时间全球将无锑可用，从2011年的回溯开始，锑的产量逐年下降：

但现实是，随着光伏需求的爆发，锑的需求还在持续上升，从其需求拆分来看，2021年阻燃剂占比55%，铅酸电池、催化两者合计占30%，光伏占比在10%出头：

而阻燃剂也就是我们常说的功能性防火剂或耐燃剂，常被用于橡胶、塑料、纺服、化纤当中，把阻燃剂、铅酸电池用锑、催化用锑合在一起，本质跟随宏观GDP波动，长期看维持中低个位数的增长，已经足矣；

需求端最大的看点来自于光伏用锑，主要以氧化物的形式添加到光伏玻璃中，氧化锑的主要作用是提高光伏玻璃的澄清度，其与碱性、双氧水反应后生成的焦锑酸钠也被称作澄清剂，这一点也不难理解，光伏玻璃透光性越好，利用光能的性能越优异，转换效率自然更高；其中，澄清剂是光伏玻璃的第三大成本，占比达12%：光伏玻璃成本构成：主要成本中动力成本占40%，纯碱和石英砂、石灰石的成本占45%左右，人工占5%。锑添加量仅0.2%，光伏玻璃对锑价格敏感性非常低。五年内不会有比锑效果好且更经济的替代品。

按照2022年光伏新增装机250-260GW的数据，折算成锑金属的需求当量大约在3.2万吨附近；按照目前电新对光伏新增装机的一致预期，我们稍微保守一些，对应23/24/25年分别为350GW/450GW/550GW中枢，也就是说，2025年光伏用锑的需求将达到7万吨附近，占比将迅速超过1/3；

以上，锑的供需平衡表如下，持续扩大的缺口一目了然：

钛矿叠层：钙钛矿叠成要用TCO玻璃，也要用锑把里面的气泡挤掉，对玻璃的品质（透光性、洁净度）要求越高，锑的不可替代性越强。考虑光电转化的效率问题，若杂质太多影响透光性，会降低转化效率。

锑的需求有没有可能超预期？如果有，搞哪支票？

关于全球锑矿企业的竞争格局，现在国内主要还是以湖南黄金、华钰和闪星矿业为主，很多非上市公司，比如九通、云南木利、贵州东峰锑业也有一些产能。现在整个锑行业龙头老大是湖南黄金，之前的排序是湖南黄金、闪星锑业、华钰，随着华钰的产能和产量储量的增长，它可能会取代闪星成为行业的第二。

针对第一个问题，我相信答案是显而易见的，考虑目前硅料的大幅过剩（到今年底，硅料名义产能对应光伏组件产量接近1000GW），其2-3年内价格中枢持续向下已是基本事实，对应光伏IRR的持续提升，针对硅料跌价和光伏需求增长的逻辑，我已经说过多次，不懂的可以去翻下我以前的文章；

也就是说，光伏今明后三年的装机预期只存在向上修正的空间，从与各买方卖方交流的情况来看，乐观点的预期已经拍到了450GW以上，我给的350GW已经算最低情形，需求端存在巨大的超预期空间。

第二个问题也比较好解决，在A股的上市公司中，你能找到与锑相关系数最高，且储量充足的公司只有两家，湖南黄金和华钰矿业，两者市值分别为200/100亿，这种时候还做什么选择？

如果有人说我就喜欢All in，那么可以简单对比一个数据，湖南黄金21年锑业务毛利润占比33%，华钰矿业21年锑业务毛利润占比高达63%，喜欢弹性大的，可以单吊利润占比高、市值小的华钰。

最后，还剩下一个空间的问题，锑到底能涨到哪，股价又能看多少。

对于前者，两个数据，一是光伏玻璃的成本目前占组件比重在10%附近，也就意味着锑占组件产本仅为1%，涨到3%，组件厂可能才会有轻微的感觉，参考同类型的小材料，EVA粒子、高纯石英砂，已经上演过同样的剧情；其次，锑上一轮周期发生在09年全球经济复苏，当时下游增速和体量不如当下光伏，因此，我认为这一轮锑价的顶点大概率会远超于上一轮，上面的数据已经拆过，光伏用锑的占比超过阻燃剂只是时间问题；

而华钰矿业在上一轮锑的小级别周期（2017）中，股价最高点交易到53.64元/股，锑价突破新高，股价却还在上一轮高点的1/3不到：

综合以上分析，虽然近期华钰矿业和湖南黄金的股价有一定涨幅，但还远不至于预期已经完全price in，后续仍然存在巨大的上涨空间，老师们先把计算器揣回兜里吧。

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